事(shì)件

2022年6月(yuè)(yuè)27日，騰訊控股發布公告稱，公司第一(yī)大股東Naspers将出售公司股份，Naspers集團預計每天出售的公司股份數目占公司每日平均成交量的3%-5%，未披露減持數量及比例。

科技革命引領全球經濟走出泥潭

自2021年2月(yuè)(yuè)18日騰訊近期高點749港元/股跌至2022年6月(yuè)(yuè)27日378港元/股，跌幅接近50%。縱觀全球，不僅是中國互聯網企業，美股頭部互聯網科技企業如(rú)蘋果、亞馬遜、谷歌(gē)、微軟等均出現(xiàn)了(le)20%以上(shàng)的跌幅，這(zhè)已經較為(wèi)充分(fēn)地反映了(le)全球宏觀經濟面臨的問題。

全球經濟發展動能(néng)的切換、新(xīn)舊科技的更叠帶來(lái)了(le)經濟體(tǐ)系的動蕩。大宗商(shāng)品暴漲、全球通脹高企、地緣政治沖突等一(yī)系列政治經濟領域的矛盾不斷激化(huà)，導緻全球經濟發展迎來(lái)危機考驗。

自工業革命之後，技術進步開始扮演經濟增長動力源的角色。蒸汽機為(wèi)火(huǒ)車和輪船提供了(le)動力，人(rén)類從此打破了(le)地理(lǐ)限制。無線電的發明，提供了(le)跨越空間(jiān)的通訊手段，海底電纜聯通了(le)各大洲的陸地，飛機和互聯網從軍事(shì)用途轉為(wèi)商(shāng)業用途，商(shāng)業文明也(yě)由此進入到信息化(huà)的全球自由貿易時(shí)代。

縱觀曆史，每次能(néng)将人(rén)類社會重新(xīn)拉回發展軌道的核心因素都來(lái)自于科技進步。我們相信全球新(xīn)能(néng)源轉型、VR、人(rén)工智能(néng)等一(yī)系列新(xīn)科技的快(kuài)速發展将成為(wèi)這(zhè)次危機化(huà)解的核心要素。最終能(néng)夠将先進技術産業化(huà)的企業也(yě)必将是這(zhè)些(xiē)全球科技龍頭企業。

優秀公司特質是騰訊發展的壓艙石

我們認為(wèi)騰訊具備優秀企業的特質，即擁有優質的商(shāng)業模式和企業文化(huà)，這(zhè)是騰訊持續發展的壓艙石。

在商(shāng)業模式上(shàng)，騰訊在社交網絡領域積累起強大的壁壘和龐大的用戶數量。從QQ到微信，騰訊近乎壟斷國内社交網絡市(shì)場(chǎng)，當前騰訊微信的用戶數已接近13億，成為(wèi)國内第一(yī)大APP。12億的用戶量構成了(le)巨大的網絡流量價值，騰訊在此基礎上(shàng)進行了(le)遊戲、廣告、支付、雲計算(suàn)等多種形式的變現(xiàn)。我們認為(wèi)隻要騰訊的用戶體(tǐ)量穩步增長，其核心競争力就(jiù)沒有發生(shēng)根本性變化(huà)，而變現(xiàn)隻是貨币化(huà)的一(yī)種形式。目前，遊戲業務(wù)為(wèi)騰訊的核心利潤來(lái)源，騰訊借助流量構築起渠道發行優勢，培養和篩選優質内容制作(zuò)商(shāng)，成為(wèi)了(le)全球最大的互聯網遊戲公司。

在企業文化(huà)上(shàng)，騰訊秉持“用戶為(wèi)本，科技向善”的發展理(lǐ)念。騰訊自始至終都從未以犧牲用戶價值為(wèi)代價去追求短期商(shāng)業化(huà)，而是一(yī)直緻力通過創造新(xīn)的用戶價值進而實現(xiàn)更大的商(shāng)業價值。例如(rú)騰訊在對待微信朋(péng)友圈的廣告投放(fàng)上(shàng)，沒有把廣告變現(xiàn)效率放(fàng)到第一(yī)位，而是有限度進行廣告投放(fàng)，以用戶的優質體(tǐ)驗為(wèi)核心。在對待合作(zuò)夥伴上(shàng)，騰訊始終秉持開放(fàng)的态度。在騰訊構建的泛娛樂(yuè)生(shēng)态圈内，騰訊一(yī)直以基礎設施服務(wù)商(shāng)的角色，助力平台上(shàng)的企業快(kuài)速成長。

中國互聯網行業有望迎來(lái)底部反轉

近兩年來(lái)，騰訊及中國互聯網行業遭受國家的嚴監管政策、宏觀經濟不景氣導緻的公司裁員(yuán)、大股東持續減持、中概股退市(shì)風(fēng)波等一(yī)系列利空事(shì)件影響，騰訊股價自2021年2月(yuè)(yuè)18日以來(lái)，跌幅接近50%。

2020年12月(yuè)(yuè)，中央經濟會議(yì)直接将“強化(huà)反壟斷和防止資本無序擴張”列為(wèi)2021年八項重點任務(wù)之一(yī)。作(zuò)為(wèi)互聯網企業巨頭之一(yī)的騰訊成為(wèi)重點監察對象。2021年4月(yuè)(yuè)，騰訊因為(wèi)在收購(gòu)酷我音(yīn)樂(yuè)、酷狗音(yīn)樂(yuè)的過程中，并沒有按照正常的流程進行，被處以100億元的罰款。

2018年3月(yuè)(yuè)22日，投資騰訊已達17年的Prosus首次減持騰訊，減持2%，約1.9億股。2021年4月(yuè)(yuè)8日，Prosus再次減持騰訊，計劃出售共1.9189億股股份，占已發行股份總數約2%。2022年6月(yuè)(yuè)27日，騰訊第一(yī)大股東Prosus宣布，将開始有序地場(chǎng)内出售騰訊股份。

2020年12月(yuè)(yuè)美國國會頒布《外國公司問責法案》，将矛頭直指在美國上(shàng)市(shì)中概企業，給中國三年時(shí)間(jiān)與美國證券監管達成信息共享協議(yì)，容許美方能(néng)查閱在美國上(shàng)市(shì)近300家中國企業的審計記錄，否則這(zhè)些(xiē)公司将面臨停牌或強制摘牌。随後一(yī)年時(shí)間(jiān)，中概股出現(xiàn)了(le)持續性的大幅下(xià)跌。

進入2022年，受全球經濟不景氣和國内對互聯網行業的持續管制，騰訊2022年一(yī)季度營收1354.71億元，同比零增長，非國際财務(wù)報(bào)告準則淨利潤255億元，同比下(xià)降23%。騰訊也(yě)與其他互聯網公司一(yī)樣迎來(lái)了(le)裁員(yuán)潮，2022年上(shàng)半年騰訊的大部分(fēn)事(shì)業群都在裁員(yuán)，包括騰訊雲、遊戲業務(wù)、廣告業務(wù)、内容業務(wù)等，遊戲業務(wù)的裁員(yuán)比例大約是10％，整個(gè)騰訊體(tǐ)育業務(wù)裁員(yuán)約100人(rén)，比例達三分(fēn)之一(yī)。

雖然利空接連不斷，但(dàn)我們認為(wèi)随着一(yī)系列不利因素逐步落地，互聯網行業已經開始從周期低(dī)谷逐步回升。

國家針對互聯網行業的政策已經出現(xiàn)明顯轉向。2022年5月(yuè)(yuè)31日國務(wù)院發布《紮實穩住經濟一(yī)攬子(zǐ)政策措施的通知》，提出要“促進平台經濟規範健康發展”，并明确了(le)支持促進平台經濟規範健康發展的具體(tǐ)措施。2022年4月(yuè)(yuè)11日，國家新(xīn)聞出版署官網公布了(le)2022年4月(yuè)(yuè)國産網絡遊戲審批名單，共45款遊戲獲得版号。時(shí)隔近9個(gè)月(yuè)(yuè)，遊戲版号審批再度恢複。

在公司組織架構上(shàng)，騰訊也(yě)借助此次危機，主動進行調整。騰訊對營銷成本、運營成本和人(rén)力成本進行優化(huà)，對虧損業務(wù)進行了(le)裁撤。同時(shí)騰訊成立 XR 部門，IEG（互動娛樂(yuè)事(shì)業群）中的AR/VR相關(guān)部門還在公開招募優秀人(rén)才，持續引入科技人(rén)才和優秀畢業生(shēng)。

我們認為(wèi)，互聯網行業已經逐步走出至暗時(shí)刻，騰訊也(yě)借此時(shí)機進行内部組織架構調整。随着互聯網行業逐步複蘇，騰訊将重整行裝再度出發。

騰訊元宇宙引領全球科技趨勢

元宇宙已經成為(wèi)下(xià)一(yī)代互聯網的發展方向，全球最大的社交網絡公司Facebook已改名為(wèi)Meta，押注元宇宙方向。元宇宙是全新(xīn)的一(yī)種虛拟現(xiàn)實形式，一(yī)方面，元宇宙既可以是完全獨立于現(xiàn)實的平行宇宙，或以類似“遊戲”的方式存在，實現(xiàn)沉浸式的體(tǐ)驗感；另一(yī)方面，元宇宙也(yě)可以是虛拟世界與現(xiàn)實世界的融合和交互——現(xiàn)實世界發生(shēng)的一(yī)切事(shì)件都會同步到虛拟世界中，而人(rén)們在虛拟世界的行為(wèi)和體(tǐ)驗也(yě)将投射到現(xiàn)實世界中。因此，全球頂尖互聯網公司都将元宇宙認定為(wèi)全新(xīn)一(yī)代的互聯網形式。

騰訊具備布局元宇宙的領先條件，首先騰訊在互聯網遊戲領域具有絕對的領先優勢，當前騰訊已成為(wèi)全球最大的互聯網公司，而元宇宙最初的落地應用即在遊戲領域；其次，通過資本（收購(gòu)與投資）+流量（社交平台）組合，騰訊将像搭積木一(yī)樣探索與開發元宇宙；最後，騰訊在底層架構（開發引擎UnrealEngine）、後端基建（雲服務(wù)、大數據中心）以及内容與場(chǎng)景（各類型内容産品和成熟的社交網絡互通生(shēng)态）這(zhè)三大方向均已率先布局并實現(xiàn)領先。

在底層架構上(shàng)，XR（VR/AR/MR）是元宇宙世界的第一(yī)入口，騰訊盡管沒有直接布局XR硬件，但(dàn)是通過投資EpicGames、Snap占據了(le)VR/AR生(shēng)态的有利地位。在網絡基建方面，騰訊既有面向C端場(chǎng)景的雲遊戲全系生(shēng)态，也(yě)有面向B端場(chǎng)景的IDC數據中心全場(chǎng)景能(néng)力。其中，ToC端，騰訊打造全周期雲遊戲行業解決方案，為(wèi)用戶提供雲遊戲平台與生(shēng)态。

12億用戶流量+泛娛樂(yuè)生(shēng)态體(tǐ)系+全球最大的遊戲公司+雲服務(wù)基礎設施，騰訊已經具備元宇宙的核心領先優勢，我們認為(wèi)騰訊在元宇宙時(shí)代來(lái)臨時(shí)将能(néng)夠緊抓機遇，成為(wèi)全球領先的元宇宙公司，這(zhè)也(yě)将為(wèi)公司帶來(lái)持續的業績增長。

結語

價值投資大師查理(lǐ)芒格曾說(shuō)：“事(shì)情總是要反過來(lái)想”。雖然騰訊大股東将持續減持公司股份，但(dàn)反過來(lái)想，股東減持這(zhè)一(yī)不利因素已經完全落地。政策管制、公司裁員(yuán)、經濟不景氣等宏觀因素已經充分(fēn)反映在股價中。從公司發展角度看，騰訊在下(xià)一(yī)代互聯網的元宇宙領域已經具備領先優勢，公司将能(néng)夠抓住新(xīn)一(yī)輪産業機遇，實現(xiàn)再次高速增長。